9M23 归母净利同比+42%，维持“买入”评级

东方雨虹发布2023 年三季报，2023 年1-9 月合计实现营收253.6 亿元，同比+8.5%，归母净利23.5 亿元，同比+42.2%，扣非归母净利21.7 亿元，同比+42.7%。其中Q3 单季度实现营收85.1 亿元，同/环比+5.4%/-9.1%，归母净利10.2 亿元，同/环比+48.1%/+7.4%，超出我们此前的归母净利预测（9.59 亿元）。考虑到今年以来实物量落地偏缓，下调公司23-25 年归母净利润预测为33/41/50 亿元（前值35/44/55 亿元）。可比公司23 年Wind一致预期均值27.6xPE，考虑到地产新开工及销售仍然处于恢复过程中，给予23 年25xPE，目标价33.15 元（前值36.15 元），维持“买入”。

防水原料沥青价格平稳于相对低位，Q3 盈利能力环比维持稳健成本侧，据Wind，23Q3 消费建材防水/石膏板/涂料/五金/管材/减水剂原料价格同比-13.1%/-28.5%/-7.9%/-4%/-8.8%/-0.8% ， 环比看+0.7%/-3.3%/+0.1%/-1.5%/+2.4%/-3.0%，价格绝对值角度多数较二季度差异不大，公司盈利能力基本维持在Q2 水平，但同比看有较大改善。9M23整体毛利率29.1%，同比+3.2pct；23Q3 单季度毛利率29.4%，同/环比+5.6/+0.3pct。盈利能力同比弹性修复。

9M23 期间费用率同比仅微增，经营性净现金流改善9M23 期间费用率15.8%，同比+0.2pct，其中销售/管理/研发/财务费用率为8.5%/5.3%/1.6%/0.5%，同比+0.8pct/-0.4pct/-0.1pct/-0.1pct，Q3 单季度期间费用率为13.5%，同比-2.0pct，环比-0.7pct。9M23 归母净利率9.3%，同比+2.2pct；23Q3 为12.0%，同/环比+3.5/+1.8pct。三季度末公司资产负债率/有息负债率41.0%/13.8%，同比-4.2pct/-2.0pct。9M23 经营净现金流-47.6 亿元，同比+32.0 亿元，主要系前三季度销售商品、提供劳务收到的现金增加所致，主要原因是报告期持续加强渠道结构优化，销售商品、提供劳务收到的现金较上年同期增加。

渠道变革盈利能力中枢趋于上移，稳增长信号有望带动工程需求修复据国家统计局，23 年1-9 月基建/地产/制造业投资累计同比+6.2%/-9.1%/+6.2%，较 1-8 月增速-0.2/-0.3/+0.3pct，地产投资仍承压。

但公司自20 年起推动销售渠道变革，民建及零售收入占比提升，9M23 零售渠道实现收入76.17 亿元，同比+37.01%，地产直销对公司的经营拖累逐步削弱，毛利率中枢趋于上移。中央财政计划于Q4 增发国债10000 亿元，集中力量支持灾后恢复重建和弥补防灾减灾救灾短板，或将成为稳增长加码的信号，水利、平急两用等安全领域基建有望直接受益，或提振防水需求。

风险提示：地产和基建投资下行导致需求不及预期；原材料价格大幅上涨。