事件：3 月5 日，万科针对其3 月11 日到期的一笔美元债偿付作出回应，表示所有资金已经到位，偿债工作在有序铺排中。

行业销售规模整体收缩，万科销售保持韧性。23 年全年以及24 年初始，房地产整体销售规模收缩明显，从2023 年克尔瑞百强房企销售金额来看，百强同比下跌17.7%、前五房企下跌11.8%，而万科的合同销售额同比下滑9.8%。24 年1-2 月万科合同销售额同比下降41.7%，而百强销售额跌幅过半。在行业下行期万科销售端不可避免承压，但万科降幅小于行业以及头部房企，体现其较强韧性。

万科拥有较大体量的经营性资产，可通过资产处置、发行REITs、经营性物业贷款缓解现金流紧张。近期公司积极处置经营性资产，包括出售悦榕庄、七宝商业广场、深圳高新投6.16%的股权等，直接快速回笼资金以应对2024 年偿债工作。除了直接出售资产，万科积极推进以REITs 为代表的不动产长期股权投资，为其经营性物业开拓资产增值变现路径。万科第一支公募REITs 中金印力于2023 年11 月正式获批，成为首批消费基础设施REITs 之一；其后，万科仓储物流也走上了REITs 的道路，3 月1 日华夏万纬REITs 正式进入发行阶段。24 年1 月央行等印发通知，表示经营性物业贷款可用于偿还房企的公开债。对于万科等持有较大体量非房开资产的房企来说，该政策有利于优化债务结构、有效降低公开债违约风险。

房地产融资协调机制加速落地，以项目为载体稳资金链、稳建设。近期，我国多个城市加快了房地产融资协调机制的构建步伐，以解决当前房企面临的债务压力问题。截至2 月28 日，全国31 个省份276 个城市已建立城市融资协调机制，共提出房地产项目约6000 个，商业银行快速进行项目筛选，审批通过贷款超2000 亿元。

有利于资产优质、合规经营的项目及时获得融资支持，推进建设、按期交付。随着项目资金逐渐落位，预计能够对房地产行业进一步托底。综上，我们认为在目前房地产行业困难时期，万科持有的经营性资产融资空间较大，短期内标债风险较低。

维持前期预测，预计公司23-25 年归母净利润为214.6/203.9/219.9 亿元。参考可比公司24 年调整后平均6.4 倍市盈率，对应目标价10.94 元，维持买入评级。

风险提示

房地产销售低于预期、政策放松不及预期、行业持续下行带来万科偿债能力快速下滑