天味食品冲刺港股：半年净利率骤降4个百分点 火锅调料收入占比三年下滑13.5%

天味食品作为中国第四大复合调味品企业，主营业务涵盖菜谱式调料、火锅调料及酱料三大品类。但招股书数据显示，公司产品结构正发生显著失衡，火锅调料收入占比从2022年的44.5%下滑至2025年上半年的31.0%，三年间降幅达13.5个百分点；同期菜谱式调料占比则从51.4%提升至65.9%，升幅14.5个百分点。

数据显示，公司收入增长高度依赖菜谱式调料单品驱动，2024年该品类收入同比增长15.6%至20.86亿元，而火锅调料增速仅3.5%，显著低于整体收入增速。这种结构性失衡可能导致公司对单一品类市场波动的敏感度上升，尤其在消费者口味变化加速的背景下，抗风险能力减弱。

近三年及一期财务数据显示，天味食品业绩呈现“增收不增利”态势，2025年上半年盈利指标显著恶化，净利率半年内下滑4个百分点，经营现金流净额同比减少44.6%。

2024年公司净利率达18.7%创阶段性高点，但2025年上半年骤降至14.7%，主要受两方面因素拖累：一是原材料成本同比上升6.5%，导致毛利率从39.4%降至38.0%；二是销售费用率同比提升1.8个百分点，渠道拓展投入增加。更值得警惕的是，经营活动现金流净额从2024年上半年的2.94亿元降至2025年同期的1.63亿元，显示盈利质量明显下降，资金回笼能力减弱。

公司供应链存在双重风险：供应商集中度高企与原材料成本敏感。招股书显示，2024年前五大供应商采购额占比达37.0%，其中最大单一供应商占比17.8%，采购依赖度显著高于行业平均水平（约25%）。若主要供应商出现产能波动或合作终止，可能导致采购成本上升或生产中断。

原材料成本占销售成本的80.6%，且主要依赖植物油、牛油、辣椒等农产品，价格波动较大。敏感性测试显示，若花椒价格上涨10%，将直接导致毛利率下降约2.3个百分点；若牛油价格上涨10%，毛利率下降1.8个百分点。2024年公司原材料成本同比上升6.5%，已对毛利率造成压力，未来若农产品价格持续上涨，盈利空间将进一步被压缩。

营运资金压力同步加大：2025年上半年存货周转天数从2024年的24天增至25.6天，应收账款周转天数从7.2天增至14.9天，两项指标双升导致资金占用增加，存在短期现金流紧张风险。

股权结构显示，公司实控人邓文（董事长）与唐璐（副董事长）夫妇通过直接及间接方式合计控制74.4%股份，本次H股发行后持股比例仍达64.1%，处于绝对控股地位。尽管公司已建立三会治理结构，但控股股东可能通过董事会对重大决策施加影响，中小股东利益保护存在不确定性。

管理层合规隐患同样值得关注：三名董事曾涉及监管警示或违规记录：- 执行董事吴学军：2020年因超额减持A股及未及时披露，收到上交所监管关注及四川证监局警示函；- 执行董事于志勇：2022年因超额减持A股未预先披露，收到警示函；- 独立董事吕先锴：2016年担任成都前锋独立董事期间，因公司信息披露违规被证监会罚款3万元，曾被列入失信名单。

频繁的合规问题或反映公司内部控制存在薄弱环节，可能对治理稳定性构成风险。

截至2024年末，公司商誉余额达4.10亿元，占总资产比例7.2%，主要源于收购四川食萃（2.90亿元）及杭州加點滋味（1.20亿元）形成。两项并购标的业绩承诺兑现压力较大：

四川食萃承诺2023-2025年净利润分别不低于3000万、3700万、4500万元，2024年实际净利润3782万元，仅略超承诺下限（3700万元），2025年需增长21.6%才能达标；杭州加點滋味2024年并表首年即未达业绩承诺，商誉减值测试显示其可收回金额仅略高于账面价值，若2025年业绩进一步下滑，将触发商誉减值，直接侵蚀利润。

关联交易规模快速增长加剧成本控制风险。2022-2024年，公司向联营企业四川张兵兵生物科技采购黄油等原材料金额从788万元增至4384万元，三年增幅达176%，占采购总额比例从1.2%升至5.8%。尽管公司称交易价格经独立第三方评估，但依赖度上升可能影响成本控制自主性。

研发投入不足制约长期竞争力。2024年公司研发费用率仅1.04%，低于行业均值1.5%，三年累计研发投入超1亿元，但核心专利仅136项。同期通过并购杭州加點滋味布局线上渠道，但2024年线上收入占比仅8.7%，低于竞争对手颐海国际（25%），数字化转型与产品创新能力有待提升。

与同行相比，公司2024年39.4%的毛利率高于行业平均35%水平，但增长质量与抗风险能力存在短板：

• 火锅调料市占率下滑：从2022年的5.2%降至2024年的4.8%，面临颐海国际等竞争对手挤压；
• 现金流指标弱于同行：2024年经营现金流净额/净利润比率为1.27，低于行业平均1.5，盈利转化效率有待提升；
• 存货周转效率偏低：2024年存货周转天数28天，高于颐海国际（22天）和海天味业（20天），供应链管理效率存在差距。

综合来看，天味食品冲刺港股面临多重风险叠加：1. 商誉减值风险：4.1亿元商誉对应并购标的业绩承诺兑现压力大，杭州加點滋味已首年未达标；2. 关联交易依赖：向联营企业采购金额三年增176%，占比升至5.8%，成本控制自主性下降；3. 市场竞争加剧：复合调味品行业参与者超1000家，前五大企业集中度仅15.9%，公司面临价格战与渠道战双重压力；4. 合规与治理风险：股权高度集中叠加管理层合规记录瑕疵，内部控制有效性存疑；5. 盈利质量恶化：净利率半年下滑4个百分点，现金流净额同比减少44.6%，盈利可持续性面临考验。

天味食品曾凭借菜谱式调料增长实现业绩高增，但2025年上半年盈利指标骤降、产品结构失衡、供应链风险高企等问题逐步显现。公司拟将港股募资30%用于品牌建设、25%用于渠道拓展，但在消费复苏乏力、原材料成本上升的背景下，能否扭转火锅调料下滑趋势及盈利恶化态势仍存疑。投资者应重点关注其存货周转改善、应收账款回收及实控人治理规范情况，审慎评估估值合理性。

（数据来源：天味食品港股招股书相关章节及会计师报告）

点击查看公告原文>>

声明：市场有风险，投资需谨慎。本文为AI大模型基于第三方数据库自动发布，任何在本文出现的信息（包括但不限于个股、评论、预测、图表、指标、理论、任何形式的表述等）均只作为参考，不构成个人投资建议。受限于第三方数据库质量等问题，我们无法对数据的真实性及完整性进行分辨或核验，因此本文内容可能出现不准确、不完整、误导性的内容或信息，具体以公司公告为准。如有疑问，请联系biz@staff.sina.com.cn。