出品：新浪财经上市公司研究院

文/夏虫工作室

核心观点：凯赛生物已审议的投资项目资金需求超120亿元，这究竟是激进扩张还是为融资巧立名目？凯赛生物此次66亿定增有两点颇为引人关注，其一，小股东股权遭稀释但大股东控制权却在加强，巧妙的定增方案是否对小股东友好？其二，凯赛生物科创板募资超55亿元上市不到三年，账面资金仍较宽裕，如今又巨额定增补流是否存过度融资之嫌？

近日，凯赛生物66亿定增再融资计划遭监管问询。

根据凯赛生物定增更新公告显示，此次定增发行不超过1.53亿股，募资总额不超过66亿元，扣除发行费用后，实际募集资金将全部用于补充流动资金及偿还贷款。

凯赛生物此次定增有以下两点颇为引人关注，第一，此次定增小股东股权稀释比例在20%左右，但大股东控制权却获得加强，定增方案是否更利于大股东？第二，凯赛生物科创板募资超55亿元上市不到三年，账面资金宽裕且负债率低，如今又开启定增募资，累计募资将超百亿元。凯赛生物再次定增募资是否存在过度圈钱之嫌？

定增方案亏了小股东赢了大股东？

定增方案显示，此次凯赛生物定增发行股份为1.53亿股，而公司预案公告日公司总股本为5.83亿股，此次定增股权稀释比例大致在21%左右。

值得注意的是，此次定增实控人的控制权并未被稀释，反而获得了加强。

本次发行前，公司实际控制人为XIUCAILIU（刘修才）家庭，其通过CIB间接持有发行人28.32%的股份，并通过控制员工持股平台济宁伯聚、济宁仲先、济宁叔安间接控制公司2.50%的股份，实际控制人XIUCAILIU（刘修才）家庭控制公司合计30.82%股份的表决权。

本次发行完成后，假设按发行数量上限为1.53亿股计算，实际控制人XIUCAILIU（刘修才）家庭及其控制的企业合计控制发行人45.14%的股份，仍为公司实际控制人。

这背后或与公司的定增方案设计有关，公司通过向新设主体进行定增使得大股东控制权获得加强。

方案显示，本次向特定对象发行股票的发行对象为新设主体上海曜修，控股股东 CIB 拟将上海曜建（上海曜修的执行事务合伙人）49%股权转让予招商局集团，同时招商局集团拟以现金方式向上海曜修认缴出资，持有上海曜修 48.9995%的份额。招商局集团入股上海曜修的资金中部分将用于认购本次发行人向特定对象发行的股票，剩余资金将用于以上海曜修为合作平台，在生物科学及其相关领域进行投资和布局。

至此有人疑惑的是，为何凯赛生物不直接向CIB及招商局进行定增，而是绕一道弯，通过新设主体上海曜修进行？

假设凯赛生物直接向招商局进行定增，公司是实控人的股权比例将会被稀释在24%左右，而招商局获得持股比例在21%左右。此外，公司第二大股东潞安集团持有公司8.91%，第三大股东山西科创城投持有公司6.88%，这两大股东背后实控人分别为为国务院和山西国资委。因此，若直接进行，公司实控人的稳定性不仅将遭受较大冲击，同时公司控制权被稀释后未来再融资空间也将会进一步遭受压缩。换言之，凯赛生物此次定增方案设计，对于大股东极其友好，可谓一举两得。

来源：wind

尽管大股东控制权在加强，而对于小股东则面临回报被摊薄风险。本次向特定对象发行股票完成后，公司总股本和净资产将有所增加，若公司业务规模和净利润未能获得相应幅度的增长，预计本次发行后公司的每股收益和加权平均净资产收益率等财务指标将出现一定幅度的下降，股东即期回报存在被摊薄的风险。

值得一提的是，凯赛生物定增方案遭32万票反对。7月公告显示，公司关于《公司2023年度向特定对象发行A股股票方案的》议案，该议案的审议结果尽管是“通过”，但同意和反对票数分别为239，515，562和323，103，比例分别为99.8653%和0.1347%。

锁价定增新范式？给钱给订单立住战略投资者身份

凯赛生物另一个细节是该定增方案属于锁价定增。定增预案显示，经双方协商一致，发行价格确定为 43.34 元/股，不低于定价基准日前二十个交易日公司股票交易均价的 80%。

需要指出的是，自2022年以来，锁价定增审核口径在趋严，相关锁价定增方案不是被否就是被终止，其核心原因在于由于定增八折的套利空间，相关方则充分利用政策进行套利或相关利益输送。因此，对于锁价定增，监管只给实控人及战略投资者开了口子，即：

向特定对象发行股票的定价基准日为发行期首日。上市公司应当以不低于发行底价的价格发行股票。上市公司董事会决议提前确定全部发行对象，且发行对象属于下列情形之一方可：

（一）上市公司的控股股东、实际控制人或者其控制的关联人：

（二）通过认购本次发行的股票取得上市公司实际控制权的投资者；

（三）董事会拟引入的境内外战略投资者。

因此，此次凯赛生物锁价定增，招商局是否满足战略投资者身份是此次定增能否通过的关键要素之一。值得注意的是，在问询函中，监管也就相关问题发出疑问。

事实上，在此次定增方案中，招商局不仅出钱，也出订单。

根据定增预案，招商局集团在此次定增完成后，预计将间接持有凯赛生物超过5%的股份，成为公司关联方。此次定增募集资金将用于补充流动资金及偿还贷款。

凯赛生物称，公司生物制造产品可应用于招商局集团下属多个实业板块，双方因此签署了《业务合作协议》，其内容涉及凯赛生物目前力推的生物基聚酰胺材料的战略采购和投融资战略。根据协议内容，2023年、2024年、2025年间，招商局集团采购并使用凯赛生物产品中生物基聚酰胺树脂的量，预计不低于1万吨、8万吨和20万吨。

IPO+定增将融资超百亿 是否存过度融资之嫌？

资料显示，凯赛生物于2020年8月12日在科创板上市，通过IPO募集资金约55.61亿元。如果此次定增成功，这意味着其不到三年融资金额超过百亿。

今年11月8日，沪深交易所发布“优化再融资监管安排”的五项具体举措，包括：

一是严格限制破发、破净情形上市公司再融资。要求上市公司再融资预案董事会召开前20个交易日、启动发行前20个交易日内的任一日，不得存在破发或破净情形。

二是从严把控连续亏损企业融资间隔期，上市公司最近两个会计年度归属于母公司净利润（扣除非经常性损益前后孰低）连续亏损的，本次再融资预案董事会决议日距离前次募集资金到位日不得低于十八个月。

三是上市公司存在财务性投资比例较高情形的，须相应调减本次再融资募集资金金额。

四是从严把关前募资金使用，上市公司再融资预案董事会召开时，前次募集资金应当基本使用完毕。同时，上市公司需充分披露前募项目存在延期、变更、取消的原因及合理性，前募项目效益低于预期效益的原因，募投项目实施后是否有利于提升公司资产质量、营运能力、盈利能力等相关情况。

五是严格把关再融资募集资金主要投向主业的相关要求，上市公司再融资募集资金项目须与现有主业紧密相关，实施后与原有业务须具有明显的协同性。督促上市公司更加突出主业，聚焦提升主业质量，防止盲目跨界投资、多元化投资。

综上可以看出，未来破发、破净企业，连续2年亏损企业，财务性投资比例较高、前次募集资金未使用完毕等“不差钱”企业，热衷跨界投资、多元化投资的企业的再融资行为将受限。

若按照再融资新规，凯赛生物或将踩两条线，其一，凯赛生物IPO发行价为133元/股，而2023年12月14日公司更新发布定向增发方案时其股价为55元/股，后复权价为每股78元，显然目前公司股价处于破发状态。其二，凯赛生物的定向增发方案在公布之时，其前次募集资金并未使用完毕，且出现募投项目资金变更及延期等情形。公司原募投项目“凯赛（金乡）生物材料有限公司 4 万吨/年生物法癸二酸项目”存在项目变更情形，变更用途的募集资金总额为12.1亿元，占前次募集资金总额的比例为 22.91%；公司将变更后的募投项目“年产 50 万吨生物基戊二胺及 90 万吨生物基聚酰胺项目”达到预定可使用状态日期，由 2023 年 12 月延期至 2024 年 12 月。

来源：公告

事实上，监管对上市公司再融资进行从严从紧监管的同时，也在兼顾保障上市公司合理融资需求和支持实体经济发展的需要。在从严从紧把关的同时，在支持上市公司合理融资需求方面，有以下几个安排：

一是符合国家重大战略方向的再融资不适用本次再融资监管安排，目的是充分发挥资本市场服务国家战略和实体经济高质量发展的功能。

二是根据《上市公司证券发行注册管理办法》规定，融资金额不超过3亿元且不超过净资产的20%可以适用简易程序。采用简易程序的再融资不适用破发、破净、经营业绩持续亏损相关监管要求，主要考虑是，简易程序的再融资金额较小，既能较好地满足上市公司必要的融资需求，又能兼顾二级市场稳定。

三是董事会确定全部发行对象的再融资不适用破发、破净、经营业绩持续亏损相关监管要求。该类融资参与主体为控股股东、实际控制人或者战略投资者，通常具有明显的纾困、公司业务战略转型或者通过引入战略投资者获得业务资源的特点，有利于提高上市公司质量，稳定股价，有利于保护中小投资者权益，且认购资金全部来自于提前确定的特定对象。

由于公司定增方案采取了锁价定增方案，因此这似乎又能匹配相关要求。尽管公司定增方案或能匹配相关监管要求，但定增必要性似乎仍然存疑。

其一，公司定增补流，但公司账面资金宽裕且负债率极低，募资必要性是否存疑。报告期各期末，凯赛生物的资产负债率分别为 5.36%、9.33%、15.64%、18.78%。此外，公司账面资金超58亿元。

其二，公司相关产能利用率并不高，未来产能进一步扩张是否可能拖累公司报表。报告期内，公司系列生物法长链二元酸、生物基聚酰胺产能利用率较低。

2020年至2022年期间，凯赛生物的产能利用率分别为58.5%、79.3%及51.6%。公开资料显示，其中2020年主要受全球疫情冲击导致需求受损，而2022年产能利用率大幅下降主要是由于三季度以来新增4万吨癸二酸产能仍处于爬坡阶段对产销量贡献占比较小导致分母（产能）偏大所致。

凯赛生物业绩近年持续承压。2022年实现营收24.41亿元，同比增长3.28%；归母净利润5.53亿元，同比减少6.97%；2023年前三季度，公司实现营收15.65亿元，同比减少14.81%；实现归母净利润3.14亿元，同比减少35.44%。凯赛生物在年报指出，扣非归母净利润的下降，主要因为下游需求疲软，导致长链二元酸系列产品销量下降，同时一次性成本费用增加。

此外，公司毛利率呈现出快速下滑趋势，2021-2022年以及2023年1-9月，凯赛生物的毛利率分别为46.62%、35.63%、35.24%和28.48%。

在这种大背景下，公司似乎仍然在激进扩张，据悉，公司已审议的投资项目资金需求超120亿元。如此规模的投入计划，究竟是激进扩张还是为融资巧立名目？目前，公司固定资产与在建工程账面价值近90亿元。对此，监管也要求公司说明产能扩张规模的合理性及产能消化的具体措施。