（转自：申万宏源融成）

主要内容

一、陆家嘴论坛期间的“若干重大金融政策”是捕捉下半年改革主线的金丝雀。

事件：2025年6月18日，2025陆家嘴论坛开幕，第一场全体大会主题为全球经济变局中的金融开放合作与高质量发展，会上中央金融管理部门发布了若干重大金融政策。

回顾2024年陆家嘴金融论坛，期间三大部门主管领导的相关讲话，既延续了过去两年的资本市场改革政策基调，又在政策细节上成为下半年“924”一揽子重大政策的预热。如解决银行息差压力、保险利差损等问题，对险资长周期考核、央行新增政策工具、耐心资本、科八条等，基本都在半年内看到了落实和积极效果。2025年最新的政策聚焦金融开放，涉及上海国际金融中心八项试点、资本市场1+6深化改革措施、金融服务实体的高水平开放等。

与金融论坛高频议题“金融改革、金融监管、金融科技”等最直接相关的是大金融板块，资本市场的映射体现在两方面：一是短期主题发酵，以金融论坛召开至当月（多数是五月或六月）末区间涨跌幅统计，可以发现银行、非银金融处于行业前三的频率较高。二是与日历效应形成共振，年中的陆家嘴论坛重点议题可能在下半年讨论经济议题的政治局会议、年末的经济工作会议中得到验证，市场倾向于“见了兔子再撒鹰”。以月度涨跌幅统计，银行和非银金融在历年9-12月涨跌幅的中枢和上下限，相较6-8月更加占优。

二、2025年论坛关注科技和金融相互赋能，推动金融开放。

结合2008年以来历届陆家嘴论坛议程来看，议程设定上既会纳入当年新兴热点，也会延续近三年重要议题。其中，2025年在中西经济金融周期分化和逆全球化浪潮的背景下，将继续强调国际货币政策协调和开放，同时进一步研讨金融对新质生产力的支持（2023-2024均有涉及）。

2025年论坛中，全球“人工智能赋能金融改革创新”是新兴议题，与金融支持科技形成对偶命题。实际上，从2025年5月末香港稳定币法案通过以来，一系列跨境支付工作不断落地：蚂蚁国际与德意志银行在跨境支付上达成合作、并积极申请香港新加坡等地稳定币业务牌照，到本次陆家嘴论坛期间沪港两地达成国际金融中心的行动方案，聚焦两地互联互通等六大方面的合作。

复盘历史上强调新技术赋能金融的议程可以发现，2025年新兴议题与2013年存在共性：当年的大会主题即“互联网金融发展的前景与多层次资本市场建设与发展”。而在资本市场映射上，2013年计算机、传媒是下半年主线，陆家嘴论坛开幕至年末的半年间，绝对收益均达到30%以上，在申万一级行业中排名前三。这不免成为本轮“人工智能+”行情可以类比2013年“互联网+”的又一政策线索。

资本市场对相关议题的反映，背后的政策逻辑在于，陆家嘴论坛议程对行业结构性政策具有前瞻性，通过各界交流促成后续政策落地。例如，2016-2018供给侧改革，是年中论坛上是主要议题之一，年末的经济工作会议以及次年的政府工作报告中便能看到形成政策文本。相应的，2016年论坛开幕至年末的半年间，建筑装饰、建筑材料和钢铁是行业涨幅前三；2017年论坛开幕至年末的半年间，有色金属和钢铁涨幅位列行业前三。棚改和供给侧改革的决心与政策效果逐渐获得市场相信。

三、PB-ROE、资金筹码、基本面和交易特征等维度：关注科技金融的配置机会。

结合此前我们对PB-ROE框架下的行业分析：站在2024年末，尽管科技四个行业估值均从历史底部有所修复，但仅有通信ROE和PB双双回升到高位，电子位于历史中等水位。而偏软件端的计算机和传媒仍处于PB-ROE双底象限，持续7年低景气的时间使得行业供给出清，当前盈利估值类似于2019-2020年的通信，处于新兴产业逻辑催化兑现的前夜。

资金筹码端：公募新规以来强调对业绩基准偏离度的控制，对标2024年各自业绩基准：计算机是科技板块低配行业，持仓比例上低配了0.9个百分点，绝对金额上计算机低配了256亿元。

历史上非流动性危机的环境下，TMT如果是春季躁动的旗手，调整之后那么仍有后续行情：今年春季躁动领涨行业是计算机，且基本面上计算机和传媒2025年一季度的基本面景气度已展现出一些积极改善信号，下半年看好人工智能赋能金融改革创新的行情。

市场交易特征来看，短期港股A股的科技、互联网、机器人等热度回落至2023年来相对低位，而创新药、新消费交易热度较高。从资金行业轮动角度，未来一段时间存在跷跷板效应反复的可能。从近三年“人工智能+”与2010s的“互联网+”的政策和产业逻辑相似性延伸开来，尤其是复盘和对比“互联网+”概念得到产业和政策关注的2013年，可以发现下半年科技的日历效应也更为明显。

风险提示：1）全球贸易新秩序下，短期海外政策环境仍存在不确定性，地缘事件可能放大相关资产价格波动，本文立足点为2025年内的中期趋势性判断；2）宏观、金融和科技领域政策的出台和落地节奏存在不确定性。