来源：证券合规与法治研究　

 一 案件经过

2023年9月16日，东方时尚投资有限公司（以下简称“东方时尚”）发布公告称，公司实控人、董事长徐某因涉嫌操纵证券市场罪，由上海市人民检察院第一分院批准逮捕。公告一经发布，让原本就因违规减持而被广泛关注的东方时尚，再度被置于聚光灯下引发市场热议。

回顾其违规减持案，东方时尚曾发布公告称，其控股股东东方时尚投资有限公司（以下简称“东方投资”）于8月28日通过大宗交易方式减持公司股份340万股。但就在东方投资减持行为发生的前一日，证监会发布了进一步规范股份减持行为（以下简称“减持新规”）的具体要求，明确将上市公司质量与相关方减持行为挂钩。减持新规发布后，十余家上市公司迅速披露了终止减持计划的相关公告，唯独东方投资在破发情形下公然违反减持规定，可谓是“顶风作案”。很快，东方投资收到北京证监局的行政监管措施和上交所的自律监管措施，成为A股首家触及减持新规“红线”的公司。

 二 本案释放的监管信号

（一） 严打违规减持，切实提振投资者信心

事实上，中央高层及证券监管部门已在近两个月内释放出多个重磅信号：2023年7月24日，中共中央政治局会议对资本市场工作作出重要部署，明确提出，“要活跃资本市场，提振投资者信心”。8月18日，中国证监会为贯彻落实中央政治局会议决策部署，制定工作方案并确定了一揽子政策措施。其主要措施之一便是完善股份减持制度，加强对违规减持、“绕道式”减持的监管，同时严惩违规减持行为。

2023年8月27日，证监会发布减持新规，就进一步规范相关方减持行为作出以下要求：“上市公司存在破发、破净情形，或者最近三年未进行现金分红、累计现金分红金额低于最近三年年均净利润30%的，控股股东、实际控制人不得通过二级市场减持本公司股份。控股股东、实际控制人的一致行动人比照上述要求执行；上市公司披露为无控股股东、实际控制人的，第一大股东及其实际控制人比照上述要求执行。”据统计，截至8月27日，A股约2466家上市公司受到减持条件影响，占全部A股公司的比例为46.84%。

此外，证监会于9月15日晚间通报了我乐家居大股东于某易及其一致行动人违规减持“我乐家居”股票案的调查进展，认定于某易及其一致行动人公然违规减持本公司股票，性质严重、影响恶劣，拟没收违法所得1653万元并从严处以3295万元罚款。

上述一系列监管信号表明了中央活跃资本市场的决心，同时也能看到证监会关于上市公司相关方减持规定的细化完善，以及对超比例减持、未披露减持、规避限制减持等违规行为的严厉打击态度。

（二） 操纵证券市场监管常态化

本案中，东方时尚实控人、董事长徐某是因涉嫌操纵证券市场罪被检察院批准逮捕——而非因违规减持被立案，笔者结合司法程序、市场影响等因素推测，可能前期该嫌疑人已处于刑事调查过程中，此次违规减持事件起到了催化剂作用，促使办案机关加快了工作进度，也可能是公安、检察机关在极短的时间内高效行动迅速掌握了徐某涉嫌操纵市场的犯罪事实。由于目前公开信息有限，具体情况如何仍不得而知。尽管有媒体报道称，此次实控人被批捕或与近期违规减持有关。但从法律上讲，违规减持行为与操纵证券市场之间尚有较大差异，不可能仅有违规减持之事实而套上操纵市场之罪名。

在现行证券法和刑法框架下，根据操纵手段的不同大致可以将操纵市场划分为以下三类：（1）交易型操纵，本质为滥用资金和持股优势进行操纵，体现为行为人单纯地通过买卖股票完成对股价的拉升或打压，诱使其他投资者进行交易，包括连续买卖、约定交易、对倒、虚假申报等。（2）信息型操纵，本质为滥用信息优势操纵，表现为上市公司或特定主体通过控制公司信息的生成或者控制信息披露的内容、时点及节奏，误导投资者作出投资决策，影响证券交易价格或者证券交易数量。（3）技术型操纵，本质为滥用技术优势操纵，体现于新《证券法》第四十五条新增的程序化交易条款，但此类操纵行为在实践中极为罕见。

此外，笔者注意到早在2021年5月私募大V叶某微博爆料上市公司以市值管理之名与市场资金勾结操纵市场时，东方时尚就位列其爆料的上市公司名单之中。其时，东方时尚公告回应称，公司及关键少数未开展“市值管理”，也未接触过叶某及相关方。证监会在答记者问中就爆料事件回应，已约谈公司及相关各方，并启动核查程序，一查到底、依法严惩。2023年2月，证监会在十三届全国人大五次会议第9024号建议的答复中再次表示，强化对“伪市值管理”的从严监管、精准打击。如今大V爆料与徐某被批捕已相隔2年多，徐某所涉嫌的操纵证券市场罪是否与当初“伪市值管理”有所关联呢？尚需拭目以待。

 三 上市公司亟需大力强化证券合规管理

一叶知秋，东方时尚证券违法违规案、我乐家居违规减持案等相继发生，说明目前市场中仍有相当部分上市公司主观上对证券合规的定位存在偏差、合规意识淡薄；客观上合规管理机制不健全、管理能力良莠不齐。面对资本市场的严刑峻法、上市公司数量的扩容、监管从严信号的持续释放，提升上市公司合规管理的意义和能力已迫在眉睫！

对于上市公司而言，更应当专注于事前的风险防范和事中的危机应对，重视合规管理“治未病”的功能，应当大力建立、完善证券合规管理机制。笔者试提出以下几点具体建议：

一是从监管上将证券合规管理明确为上市公司的“规定动作”。证券行业的合规管理实践可作为上市公司证券合规管理的有益借鉴，应当将证券合规管理明确为上市公司的法定义务。具体可参考证券公司合规路径，由证券监管部门制定相关合规管理办法等部门规章，确立上市公司的法定合规义务；由上市公司协会或者证券交易所制定专门的合规指引，为上市公司提供具有操作性的细则指引。

二是建立自上而下的证券合规组织架构。上市公司证券合规事项涉及公司各部门、各层级、各环节，建议公司在决策、管理、执行三个层级上建立自上而下的证券合规组织架构。在职责分工上，公司董事会有义务履行公司合规经营的责任，应当对公司合规治理和合规管理负总体责任。合规管理委员会和合规管理部负责制定证券合规制度并监督执行，再由各业务部门合规人员负责落实。

三是制定完整精确的证券合规规则体系。对于上市公司来说，证券合规体系建设中的首要工作就是将外部监管规则中的义务性条款分门别类汇集成库，并将高频、易发的证券合规事项的监管规则及时转化为上市公司的内部制度，即“外规内化”工作。同时，结合上市公司自身的经营、发展需求，构建相适配的三层级规则架构。

四是设计有效顺畅的证券合规运行流程。证券合规管控嵌入业务流程和公司治理是实现风险控制的必由之路，定期评估总结如与定期报告同步披露公司阶段性及年度合规报告、定期开展合规风险排查、定期评估合规整改进展等合规工作。

五是定期开展证券合规风险评估与改进。上市公司证券合规管理原则上以风险为导向。证券合规管理委员会下设的各专项证券合规管理部门及各业务单位应当每年定期开展证券合规风险评估，不断更新公司的证券合规风险库。在风险评估过程中，建议聘请具有证券合规经验的第三方专业机构辅助。同时，上市公司需要对证券合规管理体系设计和执行的有效性开展持续监督，对缺陷和不足项进行自我整改，建立合规绩效考核制度，将合规考核指标作为对负责人、经营管理人员、关键技术人员和员工进行考核的依据。

最后，值得一提的是，有观点认为8月27日减持政策尚未成为生效的法规文件，不具有法律效力，不应以此为标准来评判减持行为是否违规。的确，该政策尚在吹风层面，尚未成为正式的生效文件，不应成为监管执法的依据——本案也没有以违规减持为由对其立案。但需强调的是该政策毫无疑问已成为重要的窗口指导，作为市场参与者理应对此予以尊重、配合，而不应“逆风而行”，这也可以理解为广义上的合规管理范畴。