核心观点

老牌中药企业，华润入主开启发展新篇章。我们认为：1）公司是天然植物药的领先企业，优质品种资源丰富，在“黄金单品+品类集群”组合战略下，能够保证公司长期稳健增长；2）公司产品结构日趋合理，经营底盘更加稳固健，营收、渠道结构持续优化，有望推动公司业绩可持续性增长；3）随着华润三九入主，公司将借助三九丰富的经营管理经验与产业资源背景，进一步提升经营效率，提升竞争优势，双方协同发展实现共赢。

公司简介：老牌中药企业，起源深远资源丰富

昆药集团前身为创建于1951年的昆明制药厂，1995年改制为昆明制药股份有限公司，于2000年在上交所上市。公司拥有深厚的专业制药经验，依托云南丰富的植物资源，先后开发了青蒿、三七、天麻三大系列及特色中药、民族药等40多个具有国内外先进水平的天然药物新产品，同时传承国药精髓，打造了一批以参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒等为代表的精品国药，经过多年发展，形成丰富的产品资源。展望未来，公司将以“打造银发经济健康第一股、慢病管理领导者、精品国药领先者”为目标，助力中医药产业升级发展，不断推动中医药传承和创新。

未来展望：战略融合加速推进，华润入主开启发展新篇章? 2023年1月19日，公司圆满完成董事会、监事会的改组工作，公司控股股东变更为华润三九，实际控制人变更为中国华润有限公司，公司核心管理层及董、监事会也顺利完成改组。公司与华润三九的融合正在按照百日融合、一年融合、三年融合的机制稳步推进：在百日融合阶段，公司与华润三九扎实推进战略、组织及文化层面的融合，已经圆满完成百日融合目标，并顺利进入一年融合阶段，各项工作正在有条不紊地稳步推进。我们认为，公司将借助华润三九丰富的经营管理经验与产业资源背景，进一步提升经营效率，提升竞争优势，双方协同发展实现共赢。

业务结构：营收结构持续优化，双平台驱动公司长期增长? 公司持续深化“针剂-口服”、“处方-零售”的双轮驱动战略，推动营销模式转型升级，积极打造院外市场、口服产品两大增长亮点，院外市场及口服剂占比持续提升，医药工业板块的整体营收结构在近年来实现了优化。展望未来，面对集采常态化、消费健康化、人口老龄化的发展新趋势，公司将聚焦“大品种-大品牌-大品类”战略关键点，着力打造以“昆药血塞通”系列产品为核心的慢病管理平台和以“昆中药1381”系列精品国药为核心的健康消费平台的核心竞争力，有望驱动公司实现长期稳健增长。

血塞通系列：聚焦三七产业链，构建慢病管理平台? 公司依托云南丰富植物资源，经过七十余年深耕细作，拥有从三七GAP种植、饮片加工到三七总皂苷提取、制剂生产、专业营销推广的完整产业链，建立从种植、采购、研发、生产、质量检验到仓储物流全生命周期的可溯源智能化管控，昆药血塞通系列产品在品牌建设及传播上拥有突出影响力，昆药注射用血塞通（冻干）粉针、昆药血塞通软胶囊等核心品种在同品类市场份额处于领先地位。作为三七创新科技引领者，公司已经成立777事业部，重点聚焦三七产业链，致力于慢病管理和老龄健康领域，着力打造以“昆药血塞通”系列产品为核心的慢病管理平台。在产品方面，公司坚持品牌渠道双线驱动，不断深化渠道精耕，通过拓渠道、稳基层双管齐下，公司三七产品群渠道渗透率、市场占有率稳步提升。

昆中药：六百年传承与积淀，打造精品国药品牌? 作为中华老字号企业，昆中药拥有药品批准文号140个，独家产品21个，云南名牌产品7个，已有18项国家专利，其中发明专利12项，是国家级非物质文化遗产保护单位、博士后科研工作站、云南省非物质文化遗产保护传承基地。600多年来，昆中药以参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒、香砂平胃颗粒、清肺化痰丸、口咽清丸等为代表的传统精品国药持续发力，已成为消费者熟知品牌，知名度和辨识度逐年提升，打造精品国药品牌。依托华润三九的终端运营管理能力、品牌运作能力和战略规划能力，公司持续围绕慢病管理治疗领域、深耕细作精品国药业务，同步推动公司CHC板块业务及产品融入三九商道，产品终端覆盖率实现稳步提升，有望推动昆中药整体实现较好增长。

盈利预测与投资评级

预计公司2023-2025年实现营业收入分别为81.68亿元、92.27亿元和104.79亿元，归母净利润分别为4.64亿元、6.11亿元和7.42亿元，折合EPS（摊薄）分别为0.61元/股、0.81元/股和0.98元/股，同比增长分别为21.2%、31.6%、21.4%，维持“买入”评级。

风险提示

公司改革不及预期风险；药品降价风险；原材料价格波动风险；产品推广不达预期。